Je piatkový večer a dvadsiatka príbuzných ho trávi v reštaurácii, ktorá je už na pohľad vyšperkovaná viac ako treba. Azda preto, aby hostia nevenovali pozornosť premršteným cenám.

Jeden zo spoločnosti si objedná šalát, no čašník prinesie hneď štyri. O chvíľu pridá fľašu vína, ktorú si nikto neobjednal. V podniku je hluk, komunikovať so vzdialenou časťou stola sa nedá a každý si myslí, že objednával niekto iný.

No keďže nikto nechce konfrontáciou kaziť atmosféru večera, radšej všetci mlčia. Veď ak si rovným dielom dvadsiati rozdelia útratu, nebude to žiadna závratná suma.

Podobne to funguje vo veľkých podnikoch. Sotva niekto z malých akcionárov bude dôsledne kontrolovať, za čo idú odmeny výkonnému riaditeľovi. Každého zaujíma nanajvýš pohyb akcií. Ak by to aj robil, stálo by ho veľa námahy skontaktovať ďalších akcionárov a presvedčiť ich o svojej pravde.

NEPREHLIADNITE SÚVISIACI ČLÁNOK:

• Veľkosť Penty? Možno raz

Kolektívna logika

Takto vysvetľuje princíp „spoločného platenia účtu" vo verejne obchodovateľnej spoločnosti Tim Harford v knihe Logic of Life. Podľa neho je zrejmé, že ak by niekomu čašník ťahal peňaženku priamo z vrecka, neváhal by sa ozvať. No ktorý akcionár rieši platby, ktoré za „konzultačné služby" prúdia pravidelne na účty riaditeľov na dôchodku?

Vo firme s jedným veľkým akcionárom princíp spoločného platenia účtov podľa T. Harforda nefunguje. Je to ako pri rodinnej večeri, ktorú platí extrémne šetrný svokor. Ak na každú objednávku striehne ako buldog, nikto si nedovolí vypýtať od čašníka drahú fľašu šampanského.

Prísnejšia kontrola a zmeny správania ľudí, ktoré ukazuje T. Harford na princípe spoločného platenia účtu, sú len jedným z viacerých dôvodov, prečo sa firmám v rukách private equity investorov darí lepšie ako iným porovnateľným podnikom. Tí vo firmách, do ktorých vstupujú, získavajú majoritu. A narábajú pritom hlavne s vlastnými zdrojmi, prípadne s peniazmi blízkych partnerov, preto je tlak na efektivitu vyšší ako pri akciovkách, kde má veľa ľudí malé podiely.

Ernst & Young skúmal sto najväčších západoeurópskych a amerických spoločností, z ktorých v priebehu roku 2006 odišiel private equity (PE) investor. V čase exitu mali tieto firmy v USA v priemere o miliardu a v Európe o 700 miliónov dolárov vyššiu hodnotu ako pri akvizícii.

V roku 2006 rástla trhová kapitalizácia amerických podnikov spravovaných PE investormi 33 percentným tempom, kým pri porovnateľných verejne obchodovateľných spoločnostiach to bolo len 11 percent. V Európe bol pomer v rovnakej kategórii 23 percent oproti 15 percentám.

Investovať vlastné

Princíp spoločného platenia účtu nefunguje ani v slovenskej private equity skupine Penta. Hoci pri podnikaní používa aj cudzie zdroje, do firiem, ktoré kupuje, investuje peniaze svojich majiteľov.

Ich motivácia maximalizovať zisk je, prirodzene, silná. A vedia ju preniesť aj na manažérov jednotlivých investícií, pretože nastavením zodpovednosti a hodnotiacich kritérií z nich robia de facto spolumajiteľov.

Investičný riaditeľ Penty Eduard Maták je zodpovedný za viacero projektov. Okrem laboratórií Alphamedical aj za skupovanie mäsokombinátov v strednej Európe a za poisťovňu Dôvera.

Ak pri vyhodnocovaní týchto projektov zistí, že firme prerobili 300 miliónov korún, vyjde mu, že celý čas pracoval zadarmo a ešte bude mať k spoločnosti poriadnu sekeru. Na akomkoľvek výsledku sa totiž podieľa desiatimi percentami. E. Maták tým vysvetľuje, prečo sedí väčšina ľudí, ktorí by mohli robiť takúto prácu, radšej v banke za stabilný plat.

Niekto by mohol zjednodušene konštatovať, že firmám v rukách PE investorov sa darí preto, lebo v nich kormidlo uchopia cieľavedomí autokratickí biznismeni so železnou disciplínou a s nulovým sociálnym cítením, ktorí - obrazne povedané - nemôžu žiť bez podnikateľského rizika. Aj keď na tom môže byť kúsok pravdy, toto konštatovanie nikdy kompletne neodpovie na otázku čo je príčinou nadpriemerného rastu podnikov, ktorých sa zmocnia PE investori.

Prvé rozhodnutie

Prvý krok k zhodnoteniu firmy a jej neskoršiemu úspešnému predaju je dôkladná analýza, tvrdí projektový manažér private equity skupiny Arca Capital na Slovensku Rastislav Velič. Podstatou ich činnosti je nájsť začínajúcu firmu s nápadom, ktorá nemá dostatok peňazí na financovanie, naliať do nej peniaze, nastaviť v nej manažérske procesy a do troch rokov ju životaschopnú a rozbehnutú predať.

S týmto cieľom kúpila Arca Capital vlani českú spoločnosť Bio-Skin, do ktorej investovala milión eur. Tá mala v tom čase patentovanú výrobu biologického krytu, ktorý sa používa na liečbu kožných rán.

Arca dokonca ponechala v českej firme pôvodný manažment, čo nebýva u PE investorov zvykom. Manažéri, ktorí vedú firmu pred akvizíciou, zostávajú v drvivej väčšine nanajvýš minoritnými spoluvlastníkmi.

V takýchto prípadoch využíva rizikový kapitál medzeru, v ktorej banky nechcú poskytovať úvery začínajúcim firmám. PE investori majú dostatok prostriedkov a v porovnaní s bankami aj lepšie možnosti vyhodnotiť podnikateľský nápad a riziká, preto niektorí z nich start-upy neodmietajú a niekedy dokonca vyhľadávajú. Hoci môžu prerobiť, potenciálne zisky pri neskoršom predaji sú mimoriadne zaujímavé.

Pri posudzovaní nových investičných príležitostí je podľa investičného riaditeľa Penty Eduarda Matáka dôležité nedať na zaužívané skostnatené myslenie, ktoré vo veľkej miere šíria aj lídri v odvetví. „Keď sme v roku 2003 kupovali Paroplynový cyklus, boli sme prekvapení, ako stádovito sa správajú strategickí hráči," hovorí o časoch, keď nikto nepočítal s výrazným rastom cien energií. Dnes je kúrenie paroplynom bežné.

Obezita a mole

Vytvoriť hodnotu vo firme sa dá aj bez náročných manažérskych zásahov do štruktúry podniku. Severomoravské vodárne a kanalizácie neboli síce verejne obchodovateľná spoločnosť, ale mali množstvo roztrúsených vlastníkov. Tými boli jednotlivé obce, ktoré sledovali jediný záujem - mať vodovody a kanalizácie na dosah.

Typický znak uvažovania PE investora je, že ho nezaujíma, akú úlohu plní firma v spoločnosti, ale pozerá na ňu ako na generátor finančných tokov. Z toho pohľadu sú hotovosť a aktíva to, čo vytvára hodnotu. Vo vodárňach urobila Penta finančnú reštrukturalizáciu. V rámci nej do podniku namiesto vlastného kapitálu napumpovala dlh z banky, čím zmenila jednorazovo pomer zložiek cash-flow. Zvýšila dlh a uvoľnenú hotovosť vyplatila ako mimoriadnu dividendu. Ak by niekto z pôvodných akcionárov chcel niečo podobné spraviť sám, zrejme by nedokázal zohnať potrebnú hotovosť. Po vyše dvoch rokoch Penta celú sieť predala strategickému investorovi. A vrátane vyplatených dividend zarobila štyri miliardy korún.

Niekedy stačí, ak sa PE investor pohrá s financiami, a dokáže kráľovsky zarobiť, ale väčšinou musí podnik pred výhodným speňažením ozdraviť. Čo najrýchlejšie a najefektívnejšie. Predtým ako prísne oko manažéra nariadi očistnú a odtučňovaciu kúru, ju podrobí najprv dôkladnej prehliadke. Ak zistí dýchavičnosť, pásomnicu v hrubom čreve a hroziaci kolaps nervovej sústavy, oddelí aktivity bez synergických efektov, vyhodí zastaranú výrobnú linku a zníži účty za elektrinu.

Noví manažéri, ktorých si zvyčajne PE investori dosadia, prepúšťajú nadbytočných ľudí bez mihnutia oka. Práve to býva navonok najviditeľnejším znakom opatrení private equity skupín. „Ideme do biznisu, aby sme zarobili, nie preto, aby sme zamestnávali," hovorí R. Velič. Vie, že prepúšťanie nie je populárne opatrenie, no pripomína, že ak je vo firme nezdravá prezamestnanosť, časom z trhu zmizne tak či tak. Prehnané sociálne cítenie by malo ísť podľa neho nabok.

Výsledky štúdie Ernst & Young vyvracajú, že by vstup private equity do firmy znamenal trvalý pokles zamestnanosti. V 80 percentách amerických spoločností zaradených do prieskumu sa v období od akvizície do predaja počet zamestnancov nezmenil alebo vzrástol. Vo Veľkej Británii, Francúzku a v Nemecku, kde pôsobí väčšina skúmaných európskych spoločností, sa po vstupe investora počet zamestnancov zvyšoval priemerne o päť percent ročne. Pri referenčnej skupine verejne obchodovaných podnikov to bolo priemerne o tri percentá ročne. K prepúšťaniu bežne dochádza v ozdravnej fáze, no ihneď ako sa firme začne dariť, zamestnanosť rastie.

Väčšina firiem, ktoré treba rekonštruovať, pôsobí ako storočné byty s množstvom nazhromaždených zbytočností. Ten, kto ich počas života nazbieral, by ich nikdy nevyhodil. No ak sa do bytu nasťahuje mladý pár, pravdepodobne nenechá sošku na soške, aby vniesol svetlo aj do najtmavšieho kúta. Noví majitelia zvyčajne považujú staré relikvie na zbytočnosti, ktoré iba zaberajú miesto.

Pri takzvanom asset stripingu sa firma zbaví vedľajších činností, ktoré ju zaťažujú. Hlavne ak medzi nimi neexistujú žiadne synergie, na ktorých by sa dalo ušetriť a ktoré majú zmysel pre generovanie cash-flow. Napríklad firma ZSNP, ktorá v Žiari nad Hronom vyrába hliník, mala v čase privatizácie v roku 2002 jedenásť rôznych typov nesúvisiacich výrob. V jednom areáli odlieval podnik zliatiny a zároveň vyrábal plastové tuby. Penta zbytočné a pre ňu nezaujímavé aktivity predala strategickým investorom, ktorých našli v Nórsku a vo Švédsku. Tým zvýšila hodnotu ZSNP, lebo kým v roku 2006 dosiahla firma zisk vyše 1,1 miliardy korún, štyri roky predtým vykázala stratu 2,5 miliardy.

Keď zisk nie je zisk

Ani manažéri private equity investorov nie sú neomylní. Napríklad sa nechajú opantať výhodnou cenou natoľko, že zle odhadnú trend odvetvia, v ktorom kupovaná firma podniká. Tak ako Penta, keď v roku 2004 získala odevný podnik Ozeta v konkurze. Chcela ho zbaviť nepotrebných aktivít a reštrukturalizovať. Nakoniec musela fabrike pre pretrvávajúce straty zatvoriť takmer všetky závody. „Neodhadli sme vývoj v odvetví. Pravdepodobne celý projekt nebude stratový, ale Ozeta nie je to, čím by sme sa chceli chváliť," priznáva E. Maták.

Zlý odhad externých faktorov má na svedomí aj neúspech projektu spoločnosti Fenzin. V Humennom chcela Arca Capital postaviť pozinkovňu. „Mali sme už stavebné povolenie, no potom prudko začali rásť ceny zinku, takže hrozilo, že klesne dopyt." Navyše by nemohli konkurovať veľkým hráčom v biznise, ktorí mali na približne rok zahedgované ceny. Bolo jasné, že sa treba stiahnuť. Okamžite rozhodili siete a našli investora z Nórska, ktorému so ziskom firmu predali.

R. Veliča väčšinou viac mrzí to, čo nespravil, ako to, čo spravil. Pred pár rokmi Arca Capital zvažovala kúpu akcií spoločnosti ČEZ. Išlo o statický obchod, to znamená, že by skupina musela zainvestovať do nákupu akcií firmy, v ktorej by nedržala majoritu a nemala by ani rozhodovacie právomoci. „Filozofia obchodu bola úplne mimo nás, napriek tomu občas zamrzí, keď si človek spomenie na to, že vtedy sa dali kúpiť za sto korún a dnes majú viac ako desaťnásobnú hodnotu."

Nielen skresať náklady

V roku 2006 investovali private equity (PE) skupiny do amerických a európskych firiem o 60 percent viac prostriedkov ako v predchádzajúcom roku - 450 miliárd oproti 280 miliardám dolárov. Priemerná hodnota týchto podnikov pritom v USA vzrástla od momentu, keď ich získali z 1,2 miliardy dolárov na 2,2 miliardy, keď z nich vystúpili. V Európe to bolo 800 miliónov dolárov na začiatku a 1,5 miliardy pri exite, čo je v oboch prípadoch viac ako pri verejne obchodovateľných spoločnostiach.

V USA uplynú od vstupu PE do firmy po predaj v priemere tri roky, v Európe to trvá o pol roka dlhšie. Načasovanie vstupu a výstupu z firmy je pritom jeden z kľúčových faktorov úspechu investorov. Rozdiel v hodnote oboch typov spoločností je aj v tom, že firmy v rukách PE dosahujú v USA o 17 percent rýchlejší rast zisku ako porovnateľné verejne obchodovateľné spoločnosti. Vyplýva to z prieskumu spoločnosti Ernst & Young, ktorý urobila na stovke najväčších amerických a rovnakom počte európskych firiem, z ktorých v roku 2006 vystúpili PE investori.



Štúdia nepotvrdila všeobecne zaužívanú predstavu, že rast hodnoty firiem, v ktorých pôsobí PE, je spojený výhradne s krátkodobým skresávaním nákladov. Za približne dvomi tretinami prírastkov ziskov je organický rast. Ten bol spojený hlavne s investíciami do predaja, marketingu, ale aj vývoja nových produktov. Druhou zložkou rastu boli akvizície, ktoré pomáhali urýchliť expanziu na nové trhy. Potom nasledovala reštrukturalizácia s 23 percentami v USA a 31 percentami v Európe.

Po vstupe PE prišlo v takmer troch štvrtinách sledovaných spoločností k obmeniu top manažmentu. Dôvodom bola redukcia nákladov a snaha efektívne nasledovať podnikateľský plán. Noví manažéri dostali podiel na finančných výsledkoch v rozpätí od päť do desať percent, čo je viac ako vo verejne obchodovateľných firmách. PE investori sa môžu pochváliť aj vynikajúcimi schopnosťami predať za výhodnú cenu. Až pri štyroch pätinách skúmaných predajoch cena minimálne splnila očakávania.

Foto - Profimedia.cz

PÔŽIČKA na čokoľvek od 300 do 4300 eur